光大证券：美国消费增速高于预期 但不宜过度高估韧性

事件：

7月17日，美国商务部发布2025年6月美国零售额数据：

【1】零售销售环比为+0.6%，预期为+0.1%，前值为-0.9%；

【2】核心零售销售（不含汽车和汽油）环比为+0.5%，预期为+0.3%，前值由-0.3%修正至-0.2%。

市场反应：

零售数据公布后，道琼斯指数、标普500指数与纳斯达克指数收涨，三大指数分别较前一交易日收盘变动+0.52%、+0.54%和+0.75%。10年期美债收益率上行1BP至4.47%，2年期美债收益率上行3BP至3.91%。

核心观点：

6月美国零售数据环比增速回升，但不宜过度高估韧性。一方面，6月消费数据回升不能排除关税扰动的影响，7月9日除中国外主要贸易体的关税豁免期到期，为规避涨价风险，消费者集中采购或导致消费节奏前置。另一方面，零售数据本身并未根据通胀进行调整，随关税落地，关税对商品通胀的传导开始显现，若剔除价格的影响，也即6月美国消费者价格指数+0.3%的环比涨幅后（前值为+0.1%），6月实际零售额环比仅增长了0.3%，因此不宜过度高估当前美国消费市场的韧性。

从降息节奏看，尽管零售数据高于预期，但韧性存疑，结合6月结构不佳的就业数据，美国经济仍在下行通道中，美联储在下半年重启降息的概率依然存在。就零售数据本身而言，6月消费数据高于预期，不足以支持美联储在7月过早降息。但考虑到零售数据韧性存疑，以及6月非农数据中，政府就业回升不可持续，非农数据有转弱风险，我们认为美联储在下半年重启降息操作的概率较大，下半年依然有2次左右的降息空间。CME Fedwatch工具显示，市场预期2025年全年美联储将降息2次，首次降息时点为9月，概率超5成，7月不降息概率达到97.4%。

风险提示：美国经济超预期回落；贸易、地缘政治形势超预期演变。