经营性现金流降超五成 库存攀升至五年来峰值 恒顺醋业营收净利双增背后存隐忧

食醋行业百年老字号江苏恒顺醋业股份有限公司（简称“恒顺醋业”，600305.SH）近日交出了一份营收净利双增的2025年度成绩单。但同时，《经济参考报》记者注意到，在稳健业绩表现的背后，公司核心业务毛利率走低、现金流承压、库存高企等风险值得关注。

营收净利双增经营性现金流下降

公开资料显示，恒顺醋业始于1840年清道光年间，是中国四大名醋之一镇江香醋的代表，为国家首批中华老字号企业之一，主要从事食醋、酱油、酱菜、复合调味料等全系列调味品及包装材料的研发、生产与销售，核心产品覆盖醋、酒、酱三大产品系列。

财报显示，2025年，恒顺醋业实现营业收入22.87亿元，较上年增长4.13%；实现归母净利润1.44亿元，较上年增长12.80%。其中，公司主业调味品业务实现营收22.66亿元，较上年增长8.29%，但毛利率出现下滑，较2024年下滑2.93个百分点至32.17%。

现金流方面，2025年，恒顺醋业经营活动产生的现金流量净额为2.46亿元，较上年下降50.17%。公司解释称，主要系预收货款减少、支付的采购款项及各项费用增加所致。

与此同时，记者注意到，恒顺醋业已连续两年未达成其股权激励业绩考核目标。恒顺醋业发布的《关于回购注销2024年限制性股票激励计划部分限制性股票的公告》显示，根据公司2025年审计报告，激励计划第二个解除限售期公司层面业绩考核未达到解除限售条件，拟对该部分激励对象已获授但尚未解除限售的170.976万股限制性股票进行回购注销。

根据上述公告，恒顺醋业2025年业绩考核目标为“以2023年为基数，2025年利润总额增长率不低于18%，2025年主营业务收入增长率不低于21%，且上述指标均不得低于同行业平均水平”。据此估算，公司全年应实现营收超25.48亿元、利润总额超1.20亿元方可达成目标。

酒酱产品业绩承压直销毛利率大降

在营收结构方面，恒顺醋业的主营业务呈现“醋业独大，酒、酱承压”特点。2025年，公司醋系列产品业绩表现稳健，实现营收13.21亿元，较上年增长4.38%；毛利率为46.27%，较2024年增加0.95个百分点。而酒系列、酱系列产品表现疲软。2025年，公司酒系列产品实现营收3.04亿元，较上年下降7.60%；毛利率为31.90%，较2024年增加0.80个百分点；酱系列产品实现营收1.74亿元，较上年下降3.34%；毛利率为2.39%，较上年减少8.19个百分点，逼近亏损边缘。从成本构成看，2025年，酱系列产品的制造费用较上年增长46.26%至2438.59万元，涨幅最为突出。

与此同时，恒顺醋业库存规模大幅攀升。截至2025年年末，公司醋系列、酒系列和酱系列的库存量分别为18409.49吨、3772.70吨和1866.25吨，分别比2024年年末增长69.22%、55.13%和4.66%。

记者查阅历年财报发现，公司醋系列产品库存量已达五年来峰值。2021年至2024年，恒顺醋业醋系列产品库存量分别为12608.98吨、15295.55吨、12985.41吨、10879.19吨。

从销售模式看，恒顺醋业虽以传统经销模式为主，但其新兴经销渠道规模增长迅速。财报显示，2025年，公司传统经销模式实现营收20.39亿元，较上年增长5.00%；直销模式实现营收1.89亿元，较上年增长81.84%；外贸模式实现营收3917.16万元，较上年下降17.95%。其中，恒顺醋业自营电商实现销售增长76%。但与此同时，公司直销模式在实现业绩高增长的同时，毛利率仅为9.13%，较2024年下降34.71个百分点。

加速品牌转型升级

2025年，调味品行业整体延续平稳发展态势，但在存量市场环境下，行业竞争仍较为激烈，需求表现呈现结构性分化。

在产品端方面，恒顺醋业围绕消费者需求变化持续推陈出新，一方面，聚焦健康化、细分化和功能化趋势，推出更符合消费者健康诉求的产品；另一方面，顺应市场理性消费和质价比需求，开发更具性价比、适配多场景消费节奏的产品组合。恒顺醋业认为，2025年，调味品行业呈现总量平稳、竞争加剧、渠道变革、需求分化的运行特征，具备品牌力、产品力和渠道执行力的企业更有望在行业调整中提升市场份额。

为应对新的行业形势与新的消费者习惯，恒顺醋业提出要做“餐桌调味品全方位解决者”与“功能性饮品推广者”。2026年初，公司推出跨界单品“香醋可乐”，一经上市即备受瞩目。产品信息显示，该产品属于可乐型碳酸饮料，特别添加恒顺香醋六年陈香醋，添加量不低于8g/L。

在近日举办的投资者关系活动上，恒顺醋业董事长郜益农表示，醋虽然用量小，但市场潜力巨大。公司将加速品牌年轻化与健康化转型，大力拓展餐饮、礼品及电商新渠道，以精准投放和产品创新持续扩大市场空间，让百年老字号焕发新活力。

业内人士指出，在消费升级、渠道变革、竞争加剧多重压力下，如何从“醋”入手实现品牌破圈、渠道扩展、应用突围，完成老字号的年轻化转型和高质量发展，是摆在恒顺醋业面前的一道必答题。