中金：财政扩张支持内需仍然是提振物价的关键

中金指出，4月CPI环比强于季节性主要受黄金、出行和进口牛肉价格带动，但同比连续第三个月为负，同时猪周期持续下行、以旧换新品类价格转跌，衣着与酒类等商品、教育与家政等服务价格弱于季节性，表明需求依然不足。受关税、建筑投资不振影响，PPI同比跌幅均进一步走阔，环比-0.4%，PMI购进与出厂价格走低预示PPI环比降幅或将走扩。虽然中美关税谈判较大程度上减轻了出口下行风险，但需求不足问题仍然比较突出，财政扩张支持内需仍然是提振物价的关键。

全文如下

中金：需求不足问题仍较突出——2025年4月物价数据点评

中金研究

4月CPI环比强于季节性主要受黄金、出行和进口牛肉价格带动，但同比连续第三个月为负，同时猪周期持续下行、以旧换新品类价格转跌，衣着与酒类等商品、教育与家政等服务价格弱于季节性，表明需求依然不足。受关税、建筑投资不振影响，PPI同比跌幅均进一步走阔，环比-0.4%，PMI购进与出厂价格走低预示PPI环比降幅或将走扩。虽然中美关税谈判较大程度上减轻了出口下行风险，但需求不足问题仍然比较突出，财政扩张支持内需仍然是提振物价的关键。

金、牛、出行带动CPI环比强于季节性，但同比负增仍显需求不足

4月CPI环比（0.1%）强于季节性（过去10年同期均值-0.1%），主要受黄金、出行、进口牛肉价格带动。1)美国加征关税带来避险情绪升温，国际金价大涨带动国内金饰品价格上涨10.1%，影响CPI环比上涨约0.06个百分点。2）关税下进口量下滑，带动牛肉价格环比上涨3.9%。3）清明和五一假期影响下，旅游CPI环比上涨3.1%，继续呈现假日好于季节性的特点，出行中飞机票、交通工具租赁费、宾馆住宿和旅游价格分别上涨13.5%、7.3%、4.5%和3.1%，涨幅均高于季节性水平，合计影响CPI环比上涨约0.10个百分点。

CPI同比连续第三个月为负（4月与3月持平于-0.1%），同时多项价格表现疲软，显示消费需求不足。1）猪周期继续下行，猪价连续第6个月环比下跌，同比涨幅也继续收窄。2）以旧换新品类价格不涨或转跌，家用器具在连涨四个月后出现零增长，而交通工具、通信工具价格环比下跌。3）衣着、酒类、中药等非食品消费品价格，教育与家庭等服务价格，环比均弱于季节性。

PPI环比下降，同比降幅走扩

4月PPI同比由上月的-2.5%进一步走阔至-2.7%，其中翘尾因素和新因素分别拖累1.6和1.1个百分点。PPI环比-0.4%（与3月持平），连续第5个月下跌，30个品类中有22个环比未增长。同时，4月PMI购进与出厂价格均进一步走低（从49.8%和47.9%下滑至47.0%和44.8%），尚未在PPI环比中体现，也预示着PPI环比跌幅或将扩大。

部分出口行业价格环比下降，同时以旧换新脉冲影响减弱，汽车、计算机通信电子、家具制造业价格均下跌。

国际油价因关税拖累全球经济而下跌，国内石油天然气开采与加工价格下跌3.1和2.6%，并带动化纤、化学原料、橡胶塑料和燃气生产供应业价格普遍走低。

供暖结束叠加新能源替代压低煤电价格。北方供暖全面结束，煤炭需求进入传统淡季，煤炭开采和洗选业、煤炭加工价格环比均下降3.3%。新能源发电成本低、替代作用强，加之风力发电出力增加，电力热力生产和供应业价格环比下降0.3%。

地产投资不振、基建实物量待提升，黑色金属价跌，黑色金属采掘业、冶炼和压延加工业价格环比下跌0.9-1.0%，水泥企业错峰生产之下非金属矿物制品业价格环比止跌。

国内高新技术产品需求较好，高技术制造业的景气度自今年2月以来持续高于50；4月中国机电、高新技术产品出口同比 10.1%、6.5%（3 月为 13.4%、7.3%）。可穿戴智能设备、服务器、微特电机及组件、飞机制造价格上涨1.0- 3.0%，并带动有色金属矿采选业、冶炼压延加工业价格环比上涨1.5%和0.3%。

物价恢复要靠内需改善

央行在一季度货币政策执行报告中继续强调“把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量”，同时指出，物价根本上由供求关系决定，而新旧动能转换，再遇全球化逆风，供强需弱的矛盾加重，而外需对经济增长的支撑作用趋弱，我国经济或将加速向以内需为主导的增长模式转型，提振物价关键在于加强财政、货币、社保等政策合力以扩大有效需求、特别是消费需求。

图表1：CPI分项增速与贡献