当前伊美尚未缓和，霍尔木兹海峡持续封锁，导致近期原油价格飞涨，布油一度涨超110美元/桶。根据我们此前报告《2022 vs 2026：油价“定乾坤”》中提到，若战局超预期演变为“持久战”使得油价在中期维度上行，进而对A股形成新的传导路径：油价中枢上行——输入型通胀预期——美联储政策边际收紧——美元流动性恶化——科技股承压。根据俄乌冲突的经验，能源价格的大幅上行一定程度上会对全球的产业格局进行冲击，进而重塑全球产业链。我们梳理了油价快速上涨对于权益配置的四条传导路径：
路径1：通胀高企非美资产走弱，中国资产更具安全性或走出独立行情
通胀高企非美资产走弱。从当前战局推演，美伊很难在短期内达成停战条件；尤其是伊朗总统提出的三条停战条件较为苛刻，因此油价易涨难跌。从历史经验看，当原油价格快速攀升时，冲击全球的生产成本，美国CPI快速上行；美联储通过加息来有效应对高通胀压力。通常而言，作为全球资产的定价锚，美元走强，对非美资产具有虹吸效应。以恒生指数为例，美元强则恒指弱，反之则反。
本轮中国资产更具安全性或走出独立行情。本轮行情的核心差异在于：美国作为战争的参与方未能短期摆脱战争泥潭，以及美国受高油价引起的高通胀掣肘。而中国近几年持续改善外汇持有结构，弱化美元冲击；以及中国对于原油的依赖程度远小于其他生产型国家，通过近几年的新能源建设保障国家能源安全。因此本轮中国资产相对于其他风险资产而言，更具有安全性；从近期主要指数走势来看，中国对于冲击更不敏感，有望走出独立性行情。考虑到海外流动性的压制，价值风格或将占优。
路径2：涨价链主要交易油价，但中期的持续性仍看海外需求
市场往往交易预期，化工和农产品的行情与油价一致。从传统的传导逻辑出发，能源价格上涨，推升化工生产成本，然后通过需求相对刚性的农产品进行转嫁；进而形成能源→化工→农产品的传导链条。以2022年俄乌冲突时的德国为例，德国出口的化工品价格伴随飙升的进口油气价格而快速上涨，随后油价见顶回落后的一个季度化工品价格也开始回落。但从市场交易角度出发，当油价回落后往往预期化工品价格回落，因此从申万基础化工的相对走势看，和油价几乎同时见顶。农产品的表现亦是如此。本轮油价持续上行，亦能推动基础化工以及相关农产品的涨价行情，但油价仍是主要交易核心。
涨价行情的持续性仍需看海外需求，关注储能、AI、机械设备等。当前国内PPI持续修复，市场对于后续PPI向CPI的传导普遍乐观。但事实上，本轮PPI的上涨更多是来自于有色（能源金属、小金属、贵金属）与芯片相关产业，对比出口即可明显观察到集成电路与高新技术产品成为2月出口的主要拉动项，即PPI的有效传导仍看需求端变化。单纯依赖输入型通胀，很难将过高的成本向下转嫁。2025年下半年的商品价格即可见一斑：反内卷政策预期推动主要大宗商品价格快速反弹，但在Q4尚未看到需求侧改善的环境下钢铁、煤炭等内需为主的商品持续下跌。因此，涨价行情的中期持续性仍需要看需求变化，尤其是海外需求，我们建议关注海外需求景气的储能、AI、机械设备等。
路径3：能源价格飙升的替代效应，重点关注储能、风电、光伏、锂电、电网等泛能源建设
近期煤炭具有替代效应，但作用相对有限。替代效应能够有效缓和原油价格持续上涨的压力，因此通常油价上涨的过程中煤炭价格亦同步提升。但由于《欧洲气候法》、成本等因素，使得欧洲正在加速退煤，因此煤炭价格的影响更多局限于中国、印度、东盟等亚太地区，仍无法有效遏制油气价格的上涨。
能源安全+AI缺电，加速能源建设。2022年俄乌冲突后导致全球能源成本的提高，尤其加剧了欧洲国家能源成本压力。为了能源安全的长期考虑，各国均加大对于能源项的资本开支。美国在2022-2023年提高电力的投资，其增速为2008年次贷危机以来的最高值；中国同样在2022-2024年增加对于泛能源板块的资本开支，从上市公司角度，石化、电力、公用、煤炭的2024年资本开支占比合计约40%。另一方面，AI的快速迭代，加速了电力的消耗。根据IEA《能源与人工智能》提到，全球数据中心的用电量预计将翻倍，到2030年达到约945太瓦时，约占2030年全球总用电量的3%。从2024年到2030年，数据中心用电量每年增长约15%，是其他所有行业总用电量增长的四倍多。
欧美加速能源建设投入，利好储能、风电、光伏、锂电、电网等泛能源板块。为保障后续能源安全，欧美加大对于能源建设的投入：英国自4月1日起取消33项风电组件进口关税，叶片、电缆等核心部件税率由6%、2%降至0，旨在释放220亿英镑投资，加速北海海风装机落地。德国联邦经济部起草的《可再生能源法》（EEG 2027）修订草案，拟对新安装的25kW及以下小型光伏设施停止发放固定上网电价。“北海九国”联盟、冰岛、欧盟与北约联合签署《汉堡宣言》，提出2050年建成300GW海风项目（跨境项目100GW）。由于中国光伏、风电、锂电等产业的技术优势，因此我们认为海外泛能源建设有望带动储能、风电、光伏、锂电、电网等板块的景气。
路径4：能源依赖冲击日韩产业，或改变AI产业格局
能源依赖冲击日韩产业，尤其是半导体产业链。对于日韩等出口导向+生产制造型经济体，伊朗持续封锁霍尔木兹海峡，不仅短期冲击生产成本，更体现在物理性“断供”风险。截至2024年，韩国的净原油进口占原油总供应量的98.6%，其中霍尔木兹海峡承担了韩国约65%至68% 的进口原油运输；日本的油气进口依赖超85%。因此伊朗冲突持续冲击日韩制造业体系，导致日韩股市出现系统性风险的调整。而日韩作为全球半导体、汽车、精密仪器等产业的重要生产商，生产能源的系统性风险亦将逐步传导至相关下游产业，尤其是当前受AI需求爆发的存储芯片。
存储价格持续上涨，或改变AI产业格局。受伊朗冲突影响的存储芯片价格，在短期仍供应偏紧的环境下，存储芯片价格易涨难跌。后续存在两种可能性路径：其一是，存储价格持续处于高位，下游的AI应用难以消化高昂成本，制约AI应用迭代发展，持续冲击OpenAI等科技型公司的资本开支能力。应用端的奇点或进一步延后，对当前相对乐观的AI产业链形成拖累。其二是，油气的物理性断供或约束日韩的芯片产能，AI持续发展过程中或寻求可替代性产能；当前中国大陆或依托成熟制程，向高端产能突围，短期则可能通过封测、模组等形式进行有效替代。
总体而言，当前油价易涨难跌，四条配置路径：（1）通胀高企非美资产走弱，中国资产更具安全性或走出独立行情；但受流动性压制，价值风格相对占优。即价值＞成长，中国＞美国＞其他新兴市场。（2）涨价链条的传导关注油价本身，化工、农产品的超额表现和油价趋同。而涨价行情的持续性仍然看海外需求，关注海外景气度较高的储能、AI、机械设备等方向。（3）替代效应能缓和能源价格飙升压力，一方面关注煤炭，另一方面关注新能源建设。能源安全+AI缺电双重叙事，重点关注储能、风电、光伏、锂电、电网等泛能源建设。（4）能源依赖冲击日韩产业，短期推升存储价格，中期冲击AI应用迭代，长期或改变中国芯片在全球比重。
风险提示：国内经济复苏速度不及预期；联储降息不及预期；宏观政策力度不及预期；科技创新不及预期；地缘政治风险。
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